公司计划于今日开始申购，本次公开发行价格为18.96元/股，对应2021年扣非净利润PE值为24.24 倍，在不考虑超额配售的情况下，公司这次发行后总股本为 4,359.00 万股，其中战略配售200万股，若以此测算，公司上市当日后总市值将达到7.88亿元，流通市值约为1.52亿元。目前北交所上市的105家公司中，只有7家公司流通值低于此值。

　　长城汽车旗下的越野车坦克300文案写的很好——“坦克300，无路，创出路。你走过的路，决定了你是谁，你还没走的路，决定你能成为谁，与其按耐内心的渴望，不如去划定人生新的版图。把霓虹踩在脚下，将身心置于狂野，与最野的山，比野，在无路的林，开路。”

　　长期生活在都市的人，心中总是怀着对旷野的一种向往。坦克300的推出正是顺应都市人这一需求而生，该车在2020年推出，2021年销售量即达到8.46万辆，受到市场的广泛认可。越野车与轿车相比，面临更复杂的野外环境，所以在配置上就需要一些额外的部件，比如绞盘、电动踏板等。这次登陆北交所的天铭科技就是长城坦克300越野车绞盘的唯一供应商。

　　天铭科技(NQ:836270)成立2000年4月，总部在杭州市，企业主要从事绞盘、电动踏板等汽车越野改装件的设计、研发、生产和销售。从产品营收结构上看，公司营收大多数来源于于绞盘类产品，近三年占总营收的比例都在65%以上。电动踏板、车载空压机、尾门合页合计占比在20%左右。

　　绞盘类产品基本功能为机动车在非道路上（如沙漠、戈壁、雪地、泥泞、海滩、河滩等）发生车辆受困而无法驶出时，利用绞盘的牵引力将车辆拖拽出被困地点；电动踏板大多数都用在底盘较高的车型，为用户上下汽车提供方便的服务；车载空压机主要是放在车上备用，用于轮胎应急充气；尾门合页主要是用于解决汽车尾门负重受力变形下坠的问题。

　　从各类产品毛利率上看，绞盘和电动踏板毛利率相比来说较高且总体为稳中有升，车载空压机毛利率相比来说较低，尾门合页虽然2020年前毛利率高，2021年毛利率一下子就下降，根本原因系美元兑人民币汇率大幅度下滑、主要原材料采购价格上涨以及人力成本上升等因素导致。

　　绞盘和电动踏板的毛利率下降不明显，甚至绞盘毛利率还是上升的原因为公司此类产品议价能力相对来说比较强，此外绞盘类产品前装市场占比提升，由于前装市场回款信用周期较长，公司对此定价相对较高。

　　按照下游应用领域来看，公司产品能分为前装和后装，前（后）装指的是以汽车出厂为分界点，出厂前在汽车车厂内完成的车内零部件安装叫做前装，出厂后在维修店或改装店完成的车内零部件安装叫做后装。从进入门槛上看，前装市场产品研制、汽车主机厂验证周期长，要求高，后装市场要求较快地适应最终用户需求的变化，进入难度相对较低。

　　从最新营收结构来看，“境内前装”与“境外后装”是公司的主要的营收来源，基本各占一半；从近几年的营收结构变化来看，公司境内前装市场增长迅速，境内后装市场出售的收益规模总体较小，境外仅在汽车后装市场销售，出售的收益较为稳定。

　　在后装市场，公司的主要客户是境外的品牌商、贸易商，其中品牌商销售方式2021年占总营收的比例为26.27%，虽然近年来呈现不断下降的趋势，但品牌商销售方式主要是为TAP这家美国的老牌改装车厂商代工，销售时并不能贴上自有品牌，存在由于大客户订单量减少导致公司业绩下滑的风险。

　　以前装为主的国内市场，其主要增长状况受到汽车主机厂的影响较大。公司在国内前装市场现阶段主要客户为长城汽车和东风汽车，长城汽车的主要应用车型为坦克300和长城炮，东风汽车的主要应用车型为第三代防护型“猛士”军车，这部分市场增速取决于下游客户车辆的动销情况。

　　根据公司问询函披露信息，目前公司已获得上海汽车、中国重汽集团和北京汽车等主机厂的新项目定点，拟就绞盘纳入其整车前装环节，若未来实现批量化供应，将会丰富公司客户结构，有望逐步提升营收规模。截止至2022年6月，公司与主机厂客户长城汽车、东风汽车等合作的6项已定点项目中明确了未来五年的规划量，该 6 项已定点项目未来五年的总产值预计可达到约 4.25 亿元，而公司2021年国内前装市场营收规模为8485.99万元，此指引保障了公司未来5年前装市场营收的基础规模。

　　国内后装市场，根据QYReasearch研究数据，2020年国内电动绞盘市场规模为9688万美元，预计2027年将达到1.43亿美元，年均复合增速约为5.72%。2020年，全球电动绞盘市场销售额达到了8.45亿美元，预计2027年将达到11.89亿美元，年复合增长率（CAGR）为4.93%。

　　由此可见，后装市场电动绞盘增速相对较慢，而绞盘类产品占公司总营收的65%以上，因此预期未来后装市场带来的增量有限。

　　不同的市场也对应不同的竞争格局，在国内前装市场，目前该市场尚处于起步发展阶段，竞争对手较少，公司作为长城汽车、东风汽车绞盘的唯一供应商，在已上市销售且可批量选装的相关车型中，基本占据全部的市场占有率。在国内后装市场，绞盘改装件受限于汽车改装政策，市场规模较小，局限在小众的越野爱好者，市场尚处于萌芽阶段。

　　越野车行业顺应消费升级，有望从小众市场走向大众市场。越野车（Off-RoadVehicles）是一种为户外非铺装路面设计的车型，相较普通的SUV 更注重动力、通过性、负载能力、抗冲击及抗颠簸性等。

　　越野车与普通SUV 不同的配置大多数表现在非承载式车身（俗称“大梁”）、四轮驱动系统、差速器锁等。越野车的下游的主要应用场景包括：（1）满足工地、田地生产的需求（类似皮卡）；（2）在西北、西南等山地高原地区的自驾游刚需；（3）从“城市日常代步”到“短途休闲娱乐”的消费升级，日益增加的休闲娱乐需求和多元化的审美取向，特别是疫情后时代慢慢的变成为主流的自驾游都在推高越野车的潜在需求。

　　中国越野车市场有三倍以上的扩容潜力，预计15-40 万的价格的范围将成为最重要的扩容价格段。2020 年，我国国产越野车（非承载式SUV，不含皮卡）零售销量为8.4 万辆，进口越野车销量为9.4 万辆，共17.8 万辆的越野车销量在整体乘用车市场的渗透率仅为0.9%。

　　相比之下，美国2020 年总计销售84 万辆越野车，渗透率为7.5%；如若计算同为非承载式车身的皮卡车型，则广义的非承载式车身的渗透率高达26.7%。由于当前国内在越野车市场缺乏具有性价比的供给，因此目前国内的越野车市场呈现出“沙漏型”分布，即60 万以上的越野车销量与20 万以下的越野车销量相当。

　　而对比美国市场，其越野车的价格分布呈现明显的“价低量高、价高量低”的量价关系，呈现出金字塔型，其中2.5~3.5万美元（即16.2~22.6 万元）价格带的广义越野车销量最高。2021 年是中国越野车市场的元年，随着坦克300 等优质车型的推出，我国的越野车渗透率有望在2025 年达到3%，对应约80 万辆销量，预计15-40 万元区间扩容将最为明显。

　　公司在国内市场的主要竞争对手有台湾川方、宁波联达绞盘、诺和股份（837393.NQ）、浙江润华机电、安徽沃杰斯汽车科技、东箭科技（300978.SZ）、威尔弗（833724.NQ）等，其中宁波联达绞盘、诺和股份（837393.NQ）、浙江润华机电与公司基本的产品绞盘的重合度较高。

　　根据天眼查数据，公司员工数和专利数都处于同行排名靠前的水平，反映公司国内同类型企业中具有较强的竞争力。

　　在境外后装市场，目前该市场属于完全成熟市场，市场之间的竞争充分，国际知名汽车改装件制造商大多分布在在美国、欧洲以及日本等地区，包括美国沃恩（Warn Industry, Inc）、美国 LUND 公司、美国 TAP 和澳大利亚 ARB（ARB 4X4 ACCESSORIES.）等。该些公司制作规模大、研发技术水平高、资本实力强，是全世界汽车改装件的领军企业。公司产品占据整个市场的规模不到1%，竞争力不强。

　　公司客户集中度较高，2021年前五大客户占总营收的70%，前三大客户占比66%。第一大客户为TAP，也就是品牌商销售渠道的大客户，TAP 成立于 1956 年，系美国领先的轻型皮卡、四驱驱动改装、SUV、JEEP 改装产品的品牌商之一。第四大客户WINCH EGINEERING, LTD是一家俄罗斯的汽车零配件的批发贸易商，公司与之合作已达11年，该公司年经营规模在1亿美元左右。

　　长城汽车和东风汽车是国内知名的汽车厂商。青岛天铭是公司实控人张松之弟张普所控制的企业，该公司主要营业业务为电动工具、园林工具、五金工具、日用杂品等产品的进出口，与公司产品不存在直接竞争关系，公司向其销售产品为绞盘和大小磨链器。

　　虽然前三大客户集中度较高，但考虑到其为长城、东风汽车绞盘唯一供应商，且第一大客户TAP也为其多年大客户，拥有较高的市场地位，因此其持续经营风险并不大。

　　公司主营业务成本中直接材料成本占比80%左右，主要为电缆、电机转子、钢丝绳等。铝、铜等大宗商品的价值会对公司经营成本造成较大影响。2021年公司前五大供应商占总采购额的26.96%。根据上海金属市场铜、铝报价，今年3月份开始铝价大幅度下滑，铜价则是于5月底开始显著下跌，若下半年能保持，将会对公司全年盈利构成积极影响。

　　公司实际控制人为张松、艾鸿冰夫妇，两人直接、间接持有公司 94.34%的股份。公司现任管理层和核心技术人员均有持股，较好的实现了与公司的利益绑定。

　　从营收净利变化上看，近三年来，公司扣非净利润增速远高于营收增速，自2019年-2021年，公司营收年均增速约为16.5%，扣非净利年均增速约为78.66%。在此期间，公司净利率有了显著的提升，这主两方面因素导致：第一是公司产品的规模效应导致成本被摊薄，第二是面向主机厂及别的客户销售的单价较高的产品占比提升。

　　不过从2019年、2021年毛利率上看，变化并不大，是因为公司在2020年将合同履约直接相关的物流仓储费和综合服务费调至经营成本，进而导致当年度销售费用一下子就下降，毛利率相较于2019年也有所下滑，2021年主机厂的前装营收占比逐步提升，毛利率有所上涨。

　　公司应收账款占营收比较低，且99%账龄在1年以内，公司历史信用减值额也很少，所以发生大额信用减值的风险比较小。2019 年和 2020 年，公司分别与东风越野、重庆长城进入产品批量交付阶段。由于下游主机厂采取零库存备货策略，滚动公布生产计划，公司为及时满足主机厂的订单需求，需要对商品进行备货，因此导致存货额增速大幅高于营收增速。不过从库龄结构上看，公司95%以上的存货库龄在一年以内，所以短期内发生大额存货跌价损失的风险较小。

　　盈利能力上，由于进入大客户供应体系，公司毛利率近三年都在30%以上，净资产收益率在15%以上，净利率总体呈现上升趋势，反映公司纯收入能力不错。此外，公司负债率低，没有一点短期借款。

　　不过公司的经营现金流相对较差，从账面上看，波动性明显。2020 年度经营活动产生的现金流量净额较 2019 年度增幅较大，主要系当期公司对长城汽车实现批量销售，收到的客户货款增加，此外，当年度因疫情因素缓交了企业所得税和增值税。2021年降幅明显，系两方面因素导致，一是补缴了2020年缓交的相关税务，二是由于下游主机厂客户零库存备货策略，使得公司需要提前备货，支付相关货款较多。

　　公司本次计划募资1.896亿元用于高端越野改装部件生产项目和研发中心建设项目，其中高端越野改装部件项目计划投入1.6亿元，研发中心项目计划投入2954亿元。

　　改装部件项目计划建设期为3年，即2025年达产，产能具体释放进度为T+1年达产55%，T+2年达产70%，T+3年达产100%。完全达产后，将实现年产绞盘 17 万件、电动踏板 5 万件、高强度纤维绳 1.5 万件和车载空压机35 万件的生产能力，对应新增年出售的收益5.975亿元，新增年利润总额 7863.12 万元。

　　不过公司这部分新增产能按计划要在2025年才能陆续达产，那么公司现在存在产能的情况将更多的决定未来3年公司的业绩弹性空间。依据公司披露的有关数据，公司现在存在绞盘产能7万台，电动踏板2万套，高强度纤维绳4.65万条，车载空压机为外采后公司简单包装销售，近三年销售额分别为2.80 万台、3.58万台和 4.38 万台，按此增速进行测算，三年后预期销售量可达到8.55万台。

　　加上公司2021年的其他改装件及附件营收，以上满产满销累计营收约为2.79亿元，按照2021年18.93%的净利率，对应净利润约为5281万元。2021年公司营收1.90亿元，扣非净利为3409.23万。由此可见，受限于产能因素，公司未来三年预期营收净利增速将会放缓，饱和产销测算下，3年营收复合增速约为13.66%，净利润复合增速约为15.71%。

　　研发中心项目主要是用于提升公司的技术水平，来提升市场综合竞争力，有助于公司中长期发展。

　　与公司基本的产品或所属行业相近的上市公司诺和股份和威尔弗均系新三板挂牌公司，估值参考价值相对较弱。公司属于汽车零部件行业，选取A股上市值较小的几家来对比下：

　　综上来看，公司在估值方面和同行相比属于合理水平，公司流通市值较小，打新或有一定收益。